中國的市場在很多方面比起發(fā)達(dá)市場，甚至一些新興市場或周邊的市場都有相當(dāng)大的差距。中國資本市場的發(fā)展成就，非常值得我們自豪。但還應(yīng)該清醒地知道，我們的市場在很多方面比起發(fā)達(dá)市場，甚至一些新興市場或周邊的市場都有相當(dāng)大的差距。這里我們講四個方面。 

　中國資本市場的一個很大的特色，就是換手率比較高。 

　第一，金融結(jié)構(gòu)的差距。我們在2008年出版的《中國資本市場發(fā)展報告》中比較了五個國家的金融結(jié)構(gòu)，日本是典型的商業(yè)銀行主導(dǎo)型，38%的金融資產(chǎn)在商業(yè)銀行里，而美國只有18%，所以美國金融體系比日本的市場化程度高很多。 

    但中國的這個數(shù)據(jù)在60%左右，說明我們的結(jié)構(gòu)相比日本來說還更加過度倚重商業(yè)銀行。五年過去了，今天這個比例達(dá)到了73%，也就是說，過去幾年中，我國金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展是走向了更加嚴(yán)重的失衡。 

　第二，在市場機制上的差距。以企業(yè)IPO的機制來看，全球幾乎所有主要的交易所都是注冊制，只有兩個例外，一個叫上海證券交易所，一個叫深圳證券交易所。這兩個實行的是核準(zhǔn)制，名曰核準(zhǔn)制，實際上是審批制。當(dāng)然，注冊制、核準(zhǔn)制或?qū)徟浦g也不是絕對的黑和白的關(guān)系，不是一個非此即彼的關(guān)系，而是一個漸進的變革過程。 

　很多人說美國證監(jiān)會的注冊制也有很多個流程，有上百個需要打勾欄目方。的確是，但相對來說那些流程更加標(biāo)準(zhǔn)化。中國證監(jiān)會一直致力于發(fā)行體制的市場化改革，應(yīng)該說取得了相當(dāng)大的成效，但是這條路還漫長，也不可能一天之內(nèi)就達(dá)到目標(biāo)，因為發(fā)行體制的改革與多層資本市場的發(fā)展、跟機構(gòu)投資者的發(fā)展都高度相關(guān)，很難單兵突進取得成功。但總的市場化的取向是會堅定不移的。 

　第三，市場深度上的差距。我們的市場結(jié)構(gòu)是一個倒金字塔，美國是一個正金字塔。美國紐交所有2300家掛牌公司，然后是納斯達(dá)克[微博]，有2500個，再往下是OTCBB和粉單市場，大致將近1萬家掛牌公司，再往下是一個灰色市場，也有上萬個掛牌公司，盡管在這些市場上掛牌的公司與交易所上市的公司無法同日而語，但它服務(wù)于低層次企業(yè)，與其他高層次的市場實現(xiàn)了很好的分化。 

　而我們正好相反，主板有1400家掛牌公司，中小板是700個，創(chuàng)業(yè)板是355個，中關(guān)村(4.92,0.08,1.65%)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)原來只有100多個，今年以來多了些，當(dāng)然我們還有很多區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易所，但發(fā)展不太規(guī)范，良莠不齊。 

　這是什么概念呢？打個比方，就好像一個國家的中學(xué)生比小學(xué)生多，大學(xué)生比中學(xué)生多，最多的是博士后，這顯然是不合理的。所以我們現(xiàn)在一定要加快三板和四板的市場建設(shè)，尤其是三板。 

　未來四板的發(fā)展空間可能主要是兩個，一個是像浙江、江蘇、廣東、山東、北京等經(jīng)濟發(fā)達(dá)地區(qū)，企業(yè)數(shù)量眾多，三板承接不了的企業(yè)還可以在當(dāng)?shù)氐乃陌鍜炫啤Ａ硪环矫?，像烏魯木齊這樣的城市，半徑1000公里的范圍內(nèi)，沒有一個城市能與之競爭，如果發(fā)展了一個活躍的區(qū)域股權(quán)交易市場，那么，哈薩克斯坦、吉爾吉斯斯坦和其他周邊國家的企業(yè)可能會到這里來掛牌、來融資，不僅促進了我們和周邊經(jīng)濟體的融合，對東突問題的解決可能都會大有裨益。 

　中國的發(fā)展，還是需要融合周邊的經(jīng)濟體，走共同富裕的道路，化解矛盾，共同繁榮，而區(qū)域性資本市場的發(fā)展，可以成為實現(xiàn)這一國家戰(zhàn)略的重要手段。具有同樣戰(zhàn)略意義的地方，還有南寧，可以輻射東盟經(jīng)濟體；還有海西經(jīng)濟區(qū)，可以輻射臺灣，臺灣的中小企業(yè)可以到海西的股權(quán)交易市場來掛牌，來融資，不僅能加快兩岸經(jīng)濟體的融合，也有助于祖國統(tǒng)一大業(yè)的實現(xiàn)。 

　另外，與股票市場相比，我們的債券市場的差距更大。中國債券市場的發(fā)展嚴(yán)重滯后于股票市場，金融衍生品和期貨市場又滯后于債券市場，相對更加欠缺。所以要做的工作還很多，任重道遠(yuǎn)。 

　第四，市場文化上也有一定差距。中國資本市場的一個很大的特色，就是換手率比較高。我們是一個以散戶為主的市場，盡管散戶在中國市場中持有的市值僅有20%多一些，卻貢獻(xiàn)了70%以上的交易量。 

　當(dāng)然，全世界的很多市場都是經(jīng)歷了一個過程才發(fā)展成為以機構(gòu)投資者為主的市場。例如美國早期的市場完全是投機，但華爾街從一開始就不是一個真正的散戶市場，早期參與華爾街的往往都是有錢人，有一點像富人俱樂部，并不像我們市場重很多都是普通老百姓。最初的《梧桐樹協(xié)議》就是24個經(jīng)紀(jì)人在一起搞的一個買賣股票傭金的價格同盟。華爾街的投資文化的變遷也有一個演進過程，早期基本上都是莊家，都是純粹的投機。 

　真正的投資文化，是在1929年股市崩潰后，以巴菲特的老師格雷厄姆為代表，基本面和價值投資的理念才逐步出現(xiàn)，隨著共同基金的發(fā)展和養(yǎng)老金的參與，才逐步在上個世紀(jì)七八十年代最終建立起了相對成熟的市場文化。即便如此，在1990年代的互聯(lián)網(wǎng)泡沫和2008年金融危機中，還是難免有大量投機的行為出現(xiàn)。 

　總體來說，中國市場的換手率比較高，以2007年的數(shù)據(jù)為例，這一年，全球市場上的換手率大概100%多，韓國多一些，超過200%，而我們的上交所是927%，深交所是987%，是全世界的很多倍。近年來，這個比例有所下降，但在全球仍然是比較高的。市場的活躍度是一個非常微妙的事情，沒有一定的活躍度、沒有一定的流動性就不能稱之為市場，但如果投機氣氛過濃，也是比較危險的。 

　在亞洲市場中，韓國市場換手率是比較高的，在1998年的亞洲金融危機中，韓國市場應(yīng)聲崩潰，所以說它是非常脆弱的。但是與中國市場相比，韓國顯然是小巫見大巫了。所以從市場文化這個角度看，我們的市場還有很長的路要走。一方面需要發(fā)展機構(gòu)投資者，另外一方面，還要加強中小投資者的保護，并倡導(dǎo)理性投資的理念。