上周，國(guó)債期貨主力合約觸底反彈，隨后圍繞日線布林中軌91.5附近盤(pán)整，上方91.8—92一線壓力明顯。近期國(guó)債期貨圍繞布林中軌盤(pán)整，并多次試圖沖高的舉動(dòng)看，似乎正醞釀一波春季行情。一季度能否重演近年來(lái)因年初資金寬裕，金融機(jī)構(gòu)大量配置國(guó)債從而推動(dòng)國(guó)債價(jià)格上漲的春季行情，成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

　　我們將從當(dāng)前市場(chǎng)資金面、需求面及政策環(huán)境入手，解析本年春季行情是否已顯露跡象，并為投資者提供相應(yīng)操作建議。

　　資金利率近跌遠(yuǎn)穩(wěn)，中期走勢(shì)不樂(lè)觀，但一季度仍為大幅技術(shù)反彈被誘發(fā)的最可能時(shí)點(diǎn)。從資金面看，當(dāng)前面臨著年初銀行間資金較為寬松的格局。上周市場(chǎng)資金利率整體下行，Shibor隔夜/7天利率回落至2.74%/4.01%水平。雖然短期資金利率回落明顯，但中長(zhǎng)期資金利率仍維持相對(duì)高位。3月利率維持在5.6%左右，顯示市場(chǎng)對(duì)于中長(zhǎng)期利率走勢(shì)并不樂(lè)觀。

　　由于本輪利率走高有國(guó)內(nèi)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、利率市場(chǎng)化及海外QE退出等復(fù)雜背景，利率水平將面臨長(zhǎng)期高位運(yùn)行、易漲難跌格局，難返近年低位水平。資金利率較難支持國(guó)債價(jià)格長(zhǎng)期走強(qiáng)。但從資金全年投放節(jié)奏看，一季度無(wú)疑是全年最寬松投放時(shí)點(diǎn)。今年下半年的資金面將更為艱難。相對(duì)寬松的資金面令較大幅度的技術(shù)反彈容易在此時(shí)被誘發(fā)，因此仍建議投資者關(guān)注春季行情發(fā)生的可能性。

　　供需方面，投標(biāo)倍數(shù)上升或預(yù)示需求即將回暖。近期一級(jí)市場(chǎng)主要期限國(guó)債招投標(biāo)利率維持高位，無(wú)松動(dòng)跡象。但從最新公布的2014年記賬式附息（二期）國(guó)債招標(biāo)情況看，招標(biāo)量100億、投標(biāo)量達(dá)393.5億元，投標(biāo)倍數(shù)為3.94，較2013年下半年明顯增長(zhǎng)，也明顯高于2013年初的投標(biāo)倍數(shù)。這似乎預(yù)示著市場(chǎng)需求正逐步恢復(fù)。本周市場(chǎng)面臨近500億元的利率債供應(yīng)，屆時(shí)可從招投標(biāo)利率走勢(shì)及投標(biāo)倍數(shù)等進(jìn)一步觀察市場(chǎng)需求情況。

　　政策監(jiān)管或有助國(guó)債需求恢復(fù)，具體影響有待落實(shí)。目前業(yè)內(nèi)廣泛關(guān)注的旨在加強(qiáng)影子銀行監(jiān)管。可能對(duì)國(guó)債需求產(chǎn)生正面影響的國(guó)務(wù)院辦公廳“107號(hào)文”屬于框架性文件，對(duì)即期管理沒(méi)有實(shí)質(zhì)性作用。其對(duì)債市是否產(chǎn)生“拋棄非標(biāo)債券，重回傳統(tǒng)債券”的逆轉(zhuǎn)性影響，還有賴于各部門(mén)政策細(xì)則及執(zhí)行力度。

　　綜上所述，當(dāng)前資金面、供需面及政策監(jiān)管雖出現(xiàn)有利于債市的跡象，但對(duì)于發(fā)動(dòng)春季攻勢(shì)的支持尚不充足。加之當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)雖有波動(dòng)，但整體平穩(wěn)，難以引發(fā)管理層政策調(diào)整。因此筆者判斷，春季行情或在艱難醞釀，但能否引發(fā)，還需密切關(guān)注資金利率、債券需求等指標(biāo)變化。

　　從技術(shù)面講，當(dāng)前國(guó)債期貨圍繞日線布林中軌波動(dòng)，走勢(shì)較為猶豫，短線方向不明，操作上建議投資者在TF1403合約未確認(rèn)突破92一線時(shí)，維持區(qū)間振蕩思路，核心波動(dòng)區(qū)間為91.2—91.8。若TF1403合約有效突破日線布林中軌及92一線，則春季行情可期，日線級(jí)別可轉(zhuǎn)偏多思路。