一、宏觀面：宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中求進(jìn)，不宜過分悲觀

    從大局觀上，當(dāng)下的中國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩兼有周期性、結(jié)構(gòu)性的原因，短期內(nèi)“三駕馬車”發(fā)動(dòng)機(jī)動(dòng)力不足，“舊有馬達(dá)”產(chǎn)能過剩需要淘汰，“新生馬達(dá)“尚未崛起，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)處于轉(zhuǎn)型及動(dòng)力缺乏期。與此同時(shí)，外部環(huán)境面臨著美國(guó)退出QE及明年加息的預(yù)期影響，將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展放緩及大宗商品價(jià)格縮水提供滋生的溫床。宏觀經(jīng)濟(jì)將以脈沖式下跌，不會(huì)太好也不會(huì)太壞，因?yàn)橛姓氖诌M(jìn)行不斷調(diào)整，避免波動(dòng)較大，經(jīng)濟(jì)硬著陸對(duì)社會(huì)安定影響較大。因此，對(duì)于投資者來說，把握市場(chǎng)節(jié)奏顯得尤為重要。

    今年一季度以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)因去年四季度的去產(chǎn)能，收信貸等政策，致使宏觀數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，因此政策方面在二季度有所松動(dòng)，因此從二季度看來PMI數(shù)據(jù)有較為明顯的回暖，7月份數(shù)據(jù)到達(dá)高峰為51.7，但是房地產(chǎn)的下滑在政策上并沒有明顯松動(dòng)，進(jìn)入8月份，經(jīng)濟(jì)因房地產(chǎn)收縮所拖累，PMI下滑至51.1，當(dāng)然房給地方的地產(chǎn)救市政策，“取消限貸、限購(gòu)、降低首付比例、房貸利率打折“等政策，確實(shí)在一定程度上延緩了中國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑的態(tài)勢(shì)，9月份PMI穩(wěn)定在51.1，隨著該項(xiàng)政策的蔓延，預(yù)估10月份的PMI會(huì)穩(wěn)定在51.1或略高一點(diǎn)。整體經(jīng)濟(jì)近期屬于穩(wěn)中求進(jìn)的態(tài)勢(shì)。

    在貨幣方面，M2同比增速在今年6月份達(dá)到峰值14.7%后回落，相較于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來說具有一定的領(lǐng)先意義，在9月份有0.1%的增加達(dá)到12.9%，但仍處于高位。上周值得關(guān)注的事件為央行開展200億14天期正回購(gòu)，中標(biāo)利率3.4%，比上一次降10BP，再創(chuàng)三年半以來最低。這是央行三季度以來第二次降低正回購(gòu)利率。利率市場(chǎng)化推進(jìn)，回購(gòu)利率正在成為中國(guó)央行新的基準(zhǔn)利率，其傳遞的降低利率信號(hào)印證降息周期繼續(xù)展開，貨幣寬松仍可期待。此外繼前期央行向五大行注入的5000億的SLF之后，本周央行新一輪千億級(jí)定向降準(zhǔn)的細(xì)節(jié)：計(jì)劃向約20家大型國(guó)有銀行和地方銀行注入預(yù)計(jì)3000-4000億；投放方式不是路透所說的SLF，而是需銀行提供債券質(zhì)押的PSL?；诖?，在央行逐步釋放流動(dòng)性的背景下，政府維穩(wěn)信號(hào)也漸現(xiàn)。

二、產(chǎn)業(yè)面：供給收縮，需求隨季節(jié)性換暖

1、供給收縮，進(jìn)口減少

    今年8月國(guó)家發(fā)改委、能源局、煤礦安發(fā)電《關(guān)于遏制煤礦超能力生產(chǎn)規(guī)范企業(yè)生產(chǎn)行為的通知》，明確所有煤礦年度原煤產(chǎn)量不得超過登記公布生產(chǎn)能力，月度不得超月均計(jì)劃110%。所有未經(jīng)核準(zhǔn)但已建成并組織生產(chǎn)的煤礦一律停產(chǎn)等。且要求2014年的煤炭進(jìn)口減少5000萬噸，一般年份進(jìn)口量在3億噸左右。因此，中煤能源將全年產(chǎn)量目標(biāo)下調(diào)了10%。另外，神華集團(tuán)2014年將調(diào)減煤炭產(chǎn)量5000萬噸。今年10月中國(guó)財(cái)政部關(guān)稅司發(fā)布了《關(guān)于調(diào)整煤炭進(jìn)口關(guān)稅的通知》，取消無煙煤、煉焦煤、煉焦煤以外的其他煙煤、其他煤、煤球等燃料的零進(jìn)口暫定稅率，分別恢復(fù)實(shí)施3%、3%、6%、5%、5%的最惠國(guó)稅。而我國(guó)進(jìn)口的煤炭中除無煙煤和煉焦煤外，多數(shù)煤種均屬于動(dòng)力煤，這就意味著動(dòng)力煤將要征收5%-6%的進(jìn)口關(guān)稅，進(jìn)口煤來源較多的澳洲煤、南非煤和俄羅斯煤都將在征收范圍之內(nèi)，而印尼煤因東盟自由貿(mào)易協(xié)議則不受影響。至此，國(guó)家對(duì)煤炭行業(yè)的復(fù)制政策已經(jīng)全面出臺(tái)，收縮自身產(chǎn)量，限制進(jìn)口煤量，已達(dá)到穩(wěn)定煤炭?jī)r(jià)格的作用。

    基于以上兩點(diǎn)政策，讓我們觀察一下政策效果。9月份，全國(guó)煤炭產(chǎn)量2.92億噸，同比減少2197萬噸，下降7%，其中原國(guó)有重點(diǎn)煤礦產(chǎn)量同比減少2000萬噸，下降12%。 具體看，山西省9月份煤炭產(chǎn)量7209萬噸，環(huán)比下降8.81%，同比下降10.55%，為今年以來同比降幅最大的1個(gè)月。9月份，內(nèi)蒙古煤炭產(chǎn)量7368萬噸，同比下降14.3%；前9個(gè)月，內(nèi)蒙古煤炭產(chǎn)量68913萬噸，同比下降8.3%。神華集團(tuán)9月份減產(chǎn)957萬噸，前三季度商品煤產(chǎn)量同比下降4.4%。9月份，全國(guó)煤炭銷量2.81億噸，同比下降6.6%；全國(guó)鐵路發(fā)運(yùn)煤炭1.86億噸，同比下降4.3%；主要發(fā)運(yùn)港發(fā)運(yùn)煤炭5668萬噸，同比下降6.5%。進(jìn)口煤方面，9月份全國(guó)煤炭進(jìn)口量2116萬噸，同比減少457萬噸，下降17.8%，連續(xù)3個(gè)月同比明顯下降。

    國(guó)內(nèi)原煤產(chǎn)量下降明顯，尤其以山西為代表。

    進(jìn)口煤數(shù)量近期下降明顯。9月份有一定翹尾因素是主要由于10月份的關(guān)稅增加政策導(dǎo)致9月份進(jìn)口煤集中到港所造成的。

2、產(chǎn)地庫(kù)存與港口庫(kù)存雙降

    隨著煤炭產(chǎn)量及進(jìn)口量的減少，相應(yīng)的，庫(kù)存下降也是一種趨勢(shì)。

    山西動(dòng)力煤庫(kù)存下降明顯，9月份山西煤炭庫(kù)存為3947萬噸，環(huán)比上月下降了4.24%，相較于多年來連續(xù)增長(zhǎng)的山西煤炭庫(kù)存，這是一個(gè)較為明顯的做多信號(hào)。

    秦皇島港口煤炭庫(kù)存自7月份以來下降較為明顯，9月底至10月期間港口庫(kù)存有所增加，預(yù)計(jì)主要是由于關(guān)稅增加所致的集中堆港。后期，隨著新的關(guān)稅政策的落實(shí)及需求雖季節(jié)性回暖，港口庫(kù)存會(huì)有一定的下跌。

3、先行指標(biāo)：運(yùn)費(fèi)指數(shù)與錨地船數(shù)量

    煤炭運(yùn)費(fèi)指數(shù)與錨地船數(shù)量作為煤炭?jī)r(jià)格的先行指標(biāo)，對(duì)煤炭?jī)r(jià)格有一定的領(lǐng)先意義，在去年表現(xiàn)的尤為明顯。

    去年同期，煤炭運(yùn)費(fèi)指數(shù)已經(jīng)啟動(dòng)，但今年，由于各電廠吸取去年的教訓(xùn)，并沒有等到四季度集中補(bǔ)庫(kù)，而是在前期已經(jīng)開始了不斷補(bǔ)庫(kù)的，因此并沒有引起煤炭運(yùn)費(fèi)迅速拉升?，F(xiàn)階段仍處于筑底醞釀階段，后期密切關(guān)注此數(shù)據(jù)。

    秦皇島錨地船數(shù)量是另一個(gè)衡量港口拉煤情況的指標(biāo)，現(xiàn)處于階段低位，接下來應(yīng)密切關(guān)注此指標(biāo)，若有上行便是做多動(dòng)力煤的準(zhǔn)確時(shí)機(jī)，一般指標(biāo)在80以上屬于較為確定的機(jī)會(huì)。

4、  季節(jié)性需求恢復(fù)

    動(dòng)力煤的需求在年內(nèi)一般由兩個(gè)高峰，一個(gè)是夏季一個(gè)是冬季，觀察下圖可知，但是今年夏天，天氣較為涼爽，用煤量并沒有產(chǎn)生高峰。在接下來的冬季將會(huì)產(chǎn)生里一個(gè)高峰，據(jù)數(shù)據(jù)觀測(cè)來看，9月份同比全社會(huì)用電量增加了2.7%，在接下來的四季度將會(huì)迎來一波用煤高峰期，預(yù)估這一數(shù)字會(huì)繼續(xù)增加。

         但是電廠的耗煤量增加緩慢，在7月底達(dá)到用煤高峰后一路下滑，近期有一定持穩(wěn)跡象。這主要與宏觀經(jīng)濟(jì)與工業(yè)生產(chǎn)的低迷造成的。

    同樣的，電廠耗煤量不高，卻在不停的采購(gòu)煤炭，以防去年年底煤企拉抬價(jià)格的情形再次發(fā)生，因此庫(kù)存不停攀高，截止9月20日，全國(guó)重點(diǎn)電廠的庫(kù)存可用天數(shù)達(dá)到了27天，為今年以來的最高。由此可見，電廠為冬季的用煤高峰做足了準(zhǔn)備工作。

    季節(jié)性需求本該體現(xiàn)，但是電廠提前補(bǔ)庫(kù)及下游用電數(shù)據(jù)欠佳造成現(xiàn)貨短期疲軟，后期走勢(shì)有待觀察。

三、現(xiàn)貨價(jià)格走勢(shì)、基差

    目前的現(xiàn)貨價(jià)格動(dòng)力煤在500元/噸左右，預(yù)計(jì)11月份神華、中煤等大型企業(yè)還會(huì)響應(yīng)國(guó)家號(hào)召繼續(xù)提振煤價(jià)，但是央企提價(jià)限產(chǎn)的份額容易被地礦所代替。但總體來說不宜過分看空動(dòng)力煤，政策的指導(dǎo)作用不容忽視，對(duì)于經(jīng)濟(jì)下滑的刺激組合拳也為工業(yè)震蕩筑底提高不斷的條件。

    短期對(duì)于動(dòng)力煤看空的最主要因素在于升水過高，之前到達(dá)530元/噸的盤面高升水價(jià)格。

四、基本面策略概述

    從基本面上該品種的的主要矛盾在于市場(chǎng)與政策的博弈，雖然價(jià)格最終服從市場(chǎng)，但是政策上的組合拳的效應(yīng)不可小視，而且又到了動(dòng)力煤的季節(jié)需求高峰。策略上建議現(xiàn)階段以逢低做多為主，區(qū)間為515下方，目標(biāo)位530-550，止損508.在12月上旬以后建議逢高拋空。

      （以上內(nèi)容，僅代表個(gè)人觀點(diǎn)，期貨有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎）